东吴证券股份有限公司周尔双,刘晓旭近期对利元亨进行研究并发布了研究报告《2022年三季报点评：业绩符合预期，规模效应下看好盈利能力持续提升》，本报告对利元亨给出买入评级，当前股价为190.0元。

利元亨(688499)

(资料图片仅供参考)

事件： 2022 年 10 月 27 日晚公司发布第三季度报告。

投资要点

业绩符合预期，规模效应下利润增速高于收入增速： 公司 2022 前三季度实现营收 29.4 亿元，同比+77.1%；归母净利润 2.8 亿元，同比+80.7%；扣非归母净利润 2.7 亿元，同比+75.0%。 Q3 单季营收 11.9 亿元，同比+95.2%，环比+26.9%；归母净利润 1.1 亿元，同比+96.9%，环比+26.6%；扣非归母净利润 1.1 亿元，同比+106.2%，环比+42.2%。

盈利能力保持稳定，规模增长稀释费用率： 2022 前三季度公司毛利率为36%，同比-1.3pct，主要系下游客户定制化程度较高、定价和毛利率存在差别；净利率为 9.7%，同比+0.2pct，主要受益于期间费用率下降、规模效应显现，期间费用率为26.9%，同比-4.2pct，其中销售费用率为5.0%，同比-0.3pct，管理费用率（含研发）为 21.9%，同比-3.1pct，财务费用率为 0.02%，同比-0.8pct。 Q3 单季公司毛利率为 36.1%，同比+1.8pct，环比-0.1pct；净利率为 9.6%，同比+0.1pct，环比-0.02pct。

在手订单充足，合同负债&存货高增： 截至 2022Q3 末公司合同负债为19.5 亿元，同比+87%；存货为 28.1 亿元，同比+95%，表明公司在手订单充足。 2022 前三季度公司经营活动现金流净额为 0.08 亿元，同比转正，主要系订单较多带来较多合同预收款所致。

规模效应显现&海外订单占比提升，公司盈利能力有望持续提升： （ 1）海外突破：公司在全球各地均有布局，已突破了海外头部客户，我们认为随着海外订单占比提高，盈利能力有望进一步提升，根据公司微信公众号，利元亨德国收购老牌自动化公司 Nowa Tepro，实现模组 Pack 线欧洲本土交付，国际化顺利推进。（ 2）规模效应：规模效应下费用率持续下降利于盈利能力提升，根据公司 2021 年股权激励方案，若营收和利润两个业绩目标均恰好达成，则公司 2022-2023 年指剔除股份支付费用影响后的净利率有望达 12.6%/15.6%。

拓展光伏、氢能领域，开启平台化布局： （ 1）光伏：拥有光伏组件自动化产线、无损划片机、 perc 开槽设备等，积极开展技术创新，与光伏头部企业建立合作关系。（ 2）氢能领域：推出氢燃料电池系统——核心部件的全工艺制造解决方案，在膜电极（ MEA）制备、双极板制造、电堆堆叠、发动机系统的组装和检测等多个关键工艺布局。

盈利预测与投资评级： 考虑到长三角反复的疫情可能影响客户端的整体验收节奏，我们下调公司 2022-2024 年的归母净利润为 4.7（前值 5.0，下调 6%） /7.2（前值 8.2，下调 12%） /12.2（前值 13.5，下调 10%）亿元，对应当前股价 PE 为 37/24/14 倍，维持“买入”评级。

风险提示： 竞争格局恶化，下游扩产不及预期

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，西部证券(002673)俞能飞研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达99.14%，其预测2022年度归属净利润为盈利4.82亿，根据现价换算的预测PE为34.73。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有10家机构给出评级，买入评级9家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为249.91。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，利元亨（688499）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力良好，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率。该股好公司指标3星，好价格指标2星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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