来源：城市金融报华网

作者 | 胡珊

(相关资料图)

编辑 | 白静

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近日，廉洁江西显示，吉安市城市建设投资开发有限公司（以下简称“吉安城投”）副总经理茅惠民接受监察调查。针对茅惠民被调查的原因，记者致电致函吉安城投，截至发稿前，尚未收到回复。

不过，城市金融报.华网注意到，近年来吉安城投总债务持续增长，偿债压力较大。尤其是2019年至2021年，公司总债务规模持续增长，EBITDA利息保障倍数波动下降，偿债面临一定的压力。此外，截至 2022年3月末，公司对外担保余额合计 38.03 亿元，占期末净资产的比重为 14.51%，面临一定的或有负债风险。 

自去年以来，地方化解隐性债务风险进入攻坚时期，对于吉安城投化债情况及未来经营能力是否可持续，值得关注。

01营收能力欠佳

公开资料显示，公司是吉安市重要的基础设施建设的投融资主体，主要从事吉安市中心城区基础设施项目的投资建设、高铁片区的土地整理开发和保障性住房建设及销售等业务，其中土地整理开发为公司2019-2021年主要收入来源。2019-2021年公司销售毛利率波动上升，主要是房产租赁与销售业务因安置房结算价格受政府制定标准影响，毛利率波动较大所致。 

值得注意的是，截至2022年3月末，公司在开发的土地项目为吉安高铁新区开发地项目，项目可供开发土地规模较大，土地整理开发的收入来源较有保障。但公司在开发的土地项目计划总投资61.26亿元，尚需投资18.7亿元，尚需投资金额规模较大，面临较大资金压力，且受吉安市政策规划和房地产市场景气度波动的影响，未来公司土地整理开发收入及其毛利率可能存在一定波动。

同时，公司在建及拟建基础设施项目投资规模较大，业务持续性较好，但资金支出压力较大，且结算进度缓慢，未来收益规模存在不确定性。吉安城投承担了吉安市内大量基础设施建设业务，以委托代建模式运营。

委托代建模式是指吉安市人民政府将工程项目委托公司本部进行投融资和建设，代建项目竣工验收合格后，结算工程成本，代建协议中尚无明确收益比例。根据吉安市委办公室印发的《吉安市城投公司改革创新做大做强意见》，市城投公司承担公益性基础设施和服务性建设项目，按项目总投资的5%比例提取代建管理费，故毛利率为100%，工程项目成本结算方式存在不确定性。2019-2021年公司分别确认委托代建收9454.79万元、6117.93万元和3,466.36万元，收入规模受工程进度和政府结算进度影响，公司虽然每年会收到政府回款，但具体回款时间存在不确定性。 

截至2022年3月末，公司主要在建、拟建基础设施项目预计总投资额为141.00亿元，已投资101.57亿元，后续至少尚需投入40.18亿元，公司主要在建及拟建基础设施项目较多且规模较大，后续资金投入规模较大，未来存在较大资金支出压力。除此之外，公司其他非流动资产主要系政府委托代建的已达到可使用状态但尚未经政府验收合格的工程项目，截至2022年3月末账面价值为60.12亿元，未来代建收入来源较有保障，但结算进度缓慢，未来收益规模存在不确定性。公司在建项目中吉安市阳明西路及周边路网地下综合管廊工为“19吉安债”的募投项目，项目收益受施工进度、运营情况等因素存在一定不确定性。 

对于未来公司是否会调整相应的业务结构，值得关注。

02化债难度加大

城市金融报.华网注意到，吉安城投持续获得较大力度的外部支持。公司是吉安市重要的基础设施投资建设主体，为保证项目建设的顺利实施，公司持续获得当地政府较大支持。 

财政补助方面，2019-2021年，公司分别收到政府补助1.67亿元、1.03亿元和3.02亿元，分别占公司利润总额的53.63%、53.74%和109.38%，主要用于补充流动资金及日常经营中的项目建设资金，一定程度上缓解了公司的资金压力，有效提升了公司的利润水平。

资产注入方面，公司自2008年以来多次收到政府的土地、资金等资产转入，极大地提升了公司的资本实力。 

但是，公司资产规模持续增长，但资产主要由工程项目成本、土地资产和其他应收款构成，其他应收款回收时间存在不确定性，资产整体流动性较弱 

一直以来，应收账款都是困扰城投发展的重要一环，受融资规模增加影响，吉安城投货币资金增长较快，截至2021年末，账面余额为58.18亿元，主要是银行存款，其中0.49亿元因作为保证金而受限。2019-2020年公司应收账款快速增长，主要是对吉安市财政局的应收账款增加所致。截至2021年末，公司应收账款主要为应收吉安市财政局土地整理开发款和江西省吉安市建筑安装工程总公司的混凝土销售货款2021年末合计占比为94.80%。公司其他应收款主要为应收政府部门及国有企业的往来款，截至2021年末，公司其他应收款前五大合计账面价为74.29亿元，占比为69.32%，考虑到应收对象主要为政府机关和国企，发生坏账的风险低，但回款时间存在不确定性，且规模较大，对资金存在较大的占用。

现金流方面， 公司后续项目投资规模较大，面临较大的资金压力。截至 2022 年 3 月末，公司土地开发项目和主要在建基础设施项目尚需大额资金投入，2019-2021 年经营活动现金流净额为负，面临较大资金压力。 

与此同时，吉安城投总债务规模攀升，偿债压力较大 受融资规模持续增加的影响，2021年末公司负债总额较2019年末增长36.41%，主要系应付往来款及应付债券增加所致。受注入相关资金与土地使用权影响，2021年末所有者权益增加至263.09亿元，产权比率较2020年有所下降，但仍处于较高水平，所有者权益对负债的保障程度较弱。2022年3月末公司新增较多短期借款，主要有来自山东国际信托、江西银行等机构的信用借款和保证借款，利率区间为5.30-6.50%。截至2021年末，公司其他应付款主要为应付国有企业的往来款，同比增长较快主要系高铁建设项目往来款增加所致。截至2021年末，一年内到期的非流动负债主要为21.60亿元应付债券。非流动负债方面，截至2021年末，公司长期借款主要为抵押借款、担保借款和信用借款。截至2021年末公司应付债券余额为99.15亿元，较上年增加30.59亿元，主要系年内新发行了21吉安城建PPN003、21吉安01、21吉安城建MTN002、21吉安城建PPN001、21吉安城建PPN002及21吉安城建MTN001，发行利率区间为3.78-4.80%。截至2021年末公司长期应付款为32.26亿元，主要包括吉安市振兴经济发展与公共服务建设投资基金（有限合伙）借款14.35亿元（期限7年，利率6.30%）、委托投资11.21亿元（期限年，利率6.20%）、新增江西金融租赁股份有限公司的3.38亿元（期限3年，利率6.05-6.10%）等。 

截至2021年末，公司总债务包含短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款、应付债券及长期应付款中有息部分，合计为206.11亿元，近年规模持续攀升，占总负债的比重为53%，整体规模较大，短期债务占比存在一定波动，但主要以长期债务为主。 从偿债指标来看，近年公司资产负债率保持60%左右，处于相对较高的水平。2020年末现金短期债务比大幅下降主要系大量债务集中到期所致，受债券募集资金到账影响，2021年末公司现金短期债务比同比大幅上升，短期偿债能力尚可。受利息支出增加影响，2019-2021年EBITDA利息保障倍数波动下降，偿债压力较大。 

此外，吉安城投对外担保规模较大，面临较大或有负债风险 截至2022年3月末，公司对外担保余额合计38.03亿元，占期末净资产的比重为14.51%，对外担保规模较大。公司担保对象均为吉安市国有企业且无反担保措施，面临一定的或有负债风险。