原创 刘晓博 

(资料图片仅供参考)

3月10日下午，央行公布了2月的金融数据，显示出“宽货币”正在向“宽信用”转变。

“宽货币”，是说货币政策变得宽松了。“宽货币”未必产生“宽信用”，只有当大家愿意扩大消费、扩大投资的时候，才出现“宽信用”。

或者说“宽货币+有信心”，才能等于“宽信用”。

“宽信用”出现后，资产价格将上涨——房价、股价将上涨。

现在，大家期待已久的“宽信用”终于长出了幼苗。

先看广义货币M2。

2月末，广义货币(M2)余额275.52万亿元，同比增长12.9%，增速分别比上月末和上年同期高0.3个和3.7个百分点。

M2的同比增速，可以看做是“印钞速度”，12.9%的增速不仅创了疫情后的新高，也创下了7年来的新高。

中国的货币总量达到了275.52万亿，如果按照这个速度增长，将在2023年末突破300万亿大关。

我们常常说“央行印钞”、“印钞机轰鸣”，前者是一个笼统、不准确的说法，后者则是一个比喻性的说法。

如今的央行在发行货币的时候，已经用不着印制纸质货币了。主要方法是增加对金融机构的贷款，比如中期借贷便利、逆回购，或者降低存款准备金率。

央行“放水”，是有数量计划的，但最终衍生出多少M2（广义货币），央行是很难控制的。因为企业、个人都参与“印钞活动”。

当我们乐意向银行贷款的时候，就意味着参与印钞的人多了，M2的增速自然会提高。

最近几个月M2不断创新高，有大家投资、消费意愿增强的因素，还有老百姓赎回银行理财的因素。银行理财不计入M2，赎回变成存款就计入M2了。

所以，当前M2的高增速是有水分的。

另外，根据央行公布的1月末的基础货币数量（35.89万亿），可计算出当前的货币乘数是大约7.68倍。

再看M1的同比增速。

狭义货币(M1)余额65.79万亿元，同比增长5.8%，增速比上月末低0.9个百分点，比上年同期高1.1个百分点。

上图中的蓝线就是M1的同比增速，比1月显著回落了。但仔细看一下就会发现，去年1月的基数特别低，所以今年1月就显得比较高。剔除这个因素，则2月5.8%的增速还是不错的。

M1的主要变量，是企业活期存款（企业定期存款不计入M1）。所以，M1增速反弹，只能意味着两件事：第一，企业回笼资金增加了；第二，企业把定期存款转换为活期存款了，这显然是准备扩大再生产。

所以，M1同比增速走高是一个好消息，有时候比M2增速反弹，还能传递春天（甚至夏天）到来的信号。

M1同比增速，是判断牛熊市的重要指标。目前这个指标是在向好的。

再看社会融资存量增速。

2023年2月末社会融资规模存量为353.97万亿元，同比增长9.9%。

社融的统计口径，远比M2宽。所以，社融存量的同比增速，可以理解为“广义的印钞速度”。

过去几个月，虽然M2同比增速不断反弹，但社融增速一直在走低，一度跌到了9.4%。

社融和M2的严重背离说明了两件事：一，过去1年M2的增速是有水分的，主要是央行上交利润和老百姓赎回理财带来的“扰动”；二，社融存量增速的走低，更深刻地揭示了全社会投资意愿不强、消费意愿低迷。

但情况终于好转了。2月社融存量同比增速反弹到了9.9%。

新增人民币贷款，也是一个重要指标。2月份人民币贷款增加1.81万亿元，同比多增5928亿元。

一直滑落的住户贷款，情况也在好转。2月住户贷款增加2081亿元，而去年同期减少了3369亿元。

另外，中国居民的住户存款在2月末达到了128.17万亿。其中2月新增的住户存款是7926亿元，比去年同期有所增加，但住户存款快速增长的态势有所放缓。

看到这里，或许有人会问：既然印钞机轰鸣，钱增加得很快，应该出现通胀迹象才对，为什么最近反而出现了通缩的迹象？

的确，近日国家统计局公布的2月CPI和PPI数据，都不太理想。

上图是2月CPI，同比涨幅跌到了1%。中国的通胀控制目标是3%左右，如果CPI持续几个月超过2.5%，则可认为通胀抬头；如果持续几个月都低于1.5%，甚至小于等于1%，则是通缩在抬头。

2月的PPI（工业生产者出厂价格）同比也跌到了“-1.4%”。这意味着，工业制成品的价格也在下跌，这会进一步传导到CPI上，可能会让未来两个月CPI继续走低。

通胀的意思是：钱越来越不值钱，大家就会去投资、消费，避免拿着现金。通胀抬头后，中低收入阶层的日子比较难过，所以CPI被我称为“穷人指数”或者“生存指数”。

通缩的意思是：钱不怎么贬值，甚至还显得购买力在上升。这时候大家就不会愿意投资或者消费，因为投资有风险，晚点消费购买力更强。通缩到来的时候，大家都会捂紧钱袋子，经济的车轮会逐步放慢。

所以，各国政府无不采取措施，避免通胀、也避免通缩。

通胀的时候，就加息、提高存款准备金率；通缩的时候，则降准降息，加大财政支出力度。

印钞速度创了7年新高，但却没有出现通胀迹象，反而出现了通缩迹象，钱到哪里去了？

我的解释是：

第一，印钞机的轰鸣声，被M2的增速夸大了。

“表内”的钱的确在快速增长，“表外”的钱增速就慢了很多。我建议大家多看社融存量增速，也就是本文第三张图，它显示“广义的印钞速度”刚刚从地板上爬起来，只创了2个月以来新高。距离疫情中的13.3%，还差很远，更谈不上7年新高。

M2的增速快，去年上半年是央行上交利润所致，最近几个月是老百姓赎回银行理财所致。

货币政策的确宽松了，大家也开始愿意借钱了，但这一切才刚刚开始。

第二，国内房价、房租1年来的下跌，遏制了通胀。

统计局分析CPI走低时候，没有强调房价、房租的因素。但我觉得这个才是更重要的。因为不动产是“价格之母”，它会传导到所有价格中去。

过去三年大疫，再加上房地产惨遭痛殴，很多地方房价出现了显著下跌，由此带来房价下跌。

以深圳为例，官方公布的房价跌幅有限，比如国家统计局1月数据显示，深圳二手房同比下跌了2.7%。但如果你在深圳生活就知道，普遍跌幅肯定是超过15%的，部分片区甚至跌了30%以上。

房价跌了，房租自然会下降。房租的普遍下降，会带来物价的上涨乏力。

第三，美欧等主要经济体都在加息，全球大宗商品价格普遍回落。而这，正是PPI持续走低的一大原因。

工业制成品价格下跌，当然也会传递到CPI上。比如最近汽车价格就出现了显著下跌。

所以当前CPI走低，出现疑似通缩的局面，是多重原因造成的，是阶段性的、很难持续的。

虽然最近传出美联储可能超预期加息的消息，但再超预期也很难回到去年的加息节奏了。

CPI和PPI的回落，给中国进一步加码货币政策提供了良好的空间。

估计“两会”后，很快会有一次降准。到4月末政治局会议研究经济工作前后，或许会有今年第一次降息。

结论是：2023年很难有真正的通缩，宏观政策强烈不支持通缩。鼓励投资、鼓励消费，才是当前的政策基调，而且初见成效了。